保健品行业汤臣倍健分析报告Word下载.docx
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1、老业务:
终端网点稳步增加产品扩大覆盖面,精细化管理提高人均消费12
2、新品:
大单品策略,深耕细分蓝海,健力多与无限能等有望再造一个汤臣14
(1)健力多:
聚焦骨骼健康这一细分蓝海市场,正以倍数增速放量增长15
(2)无限能:
定位科学贵细药材,市场基础好,易于推广,正进入放量期16
3、线上:
全新子公司负责,移动健康管理与新品牌搭配助推线上数倍增长18
(1)公司线上市占率远低于线下,可拓展空间巨大,且正以倍数放量增长18
(2)汤臣倍健主品牌线上销售表现优秀,互联网新品牌也将放量增长19
4、外延:
海外收购在望,提升产品覆盖度与业绩弹性20
四、未来发展:
单一产品提供商转变为健康管理综合服务提供商21
一、公司简介
汤臣倍健创立于1995年10月,2002年系统地将膳食补充剂引入中国非直销领域,并迅速成长为中国膳食补充剂领导品牌和标杆企业,也是中国保健行业第一家AAA信用等级企业。
2010年8月,国际篮球巨星姚明签约成为汤臣倍健的形象代言人,同年12月15日,公司正式登陆深圳交易所创业板挂牌上市。
如今,公司已经形成了三大发展板块。
其中,主业包括汤臣倍健主品牌、广东佰嘉、广东佰悦;
移动健康管理领和互联网领域是公司未来最重要发展领域,现已参股12家公司;
此外,最后一个板块是生命科学领域,公司已参股上海凡迪,主要从事基因测序领域的开发和研究,将成为公司未来新业务的孵化器。
过去几年,公司一直都保持高速发展,近两年由于出现一些不利影响,致增速出现明显下滑。
2007-2013年,公司收入从6685万元增至14.8亿元,年复合增长率高达67.6%。
2014年,公司收入同比增速大幅下降至15%,除了受宏观经济影响以外,主要还是因为以下几点:
原料问题:
蛋白质粉一直是公司的最大单品,收入占比最高达到13%,主要原材料乳清蛋白粉进口于新西兰恒天然。
但是,在2013年8月,这一公司旗下生产的浓缩乳清蛋白粉检出肉毒杆菌,国家不允许进口该种原料,致使公司业务受到较大影响;
进口业务亏损:
因进口食品监管政策存在不确定性,公司为规避经营风险对子公司奈梵斯的进口业务进行大幅调整,并对涉及的相关产品计提存货跌价准备,导致奈梵斯2014年业绩大幅亏损,远低于原本计划1000-2000万元的利润。
目前,公司这些问题已经得到有效解决,2015年前三季已明显快于行业好转,即将迎来业绩二次腾飞。
未来几年公司将在新终端、新产品以及到位营销推动下,有望延续过去的辉煌,预计整体收入同比增速超25%。
此外,随着公司规模进一步扩大,产品结构优化,盈利能力呈现稳步提升趋势。
其中,毛利率与净利率双双创新高,分别达到66.6%、32.4%,未来将持续提高。
管理层激励充分,超级合伙人制实现公司利益高度一致。
2013年1月,公司发布股权激励方案,向公司中高层管理人员、核心技术及业务管理人员、子公司主要管理人员等授予233万份股票期权。
其中,首次授予股票213万份,授予股票行权价格为60.4元/股(相当于现在的19.43元/股);
同时,预留20万份。
此外,公司还建立管理层持股机制,打造事业合伙人,广东佰嘉和广东佰悦两个子公司的管理层各持有25%、30%的股权,使得每一个经营实体的核心管理层都能以企业家的心态、创业者的热情去面临未来的挑战!
2014年,由于公司全年业绩不达要求,致第二个行权期作废。
对此,公司做了积极的调整,极力避免2015年发生同样的事。
根据第三个行权期要求,2015年扣非后归母净利润必须达到6.63亿元,也就是第四季度单季扣非后归母净利润必须超过9438万元。
而在过去几年,一般情况下,第四季度是全年业绩最差的一个季度,我们判断公司今年非常有动力去提高业绩,今年四季度可能会与往年不一样。
未来存数倍提升空间,集中度可能降低,新食品法利好汤臣壮大
目前,我国膳食补充剂市场规模已经超过1000亿元,市场渗透率不及发达地区的1/3,人均消费占人均可支配收入比例仅为0.16%,远低于台湾0.45%、香港0.24%的水平,未来还有数倍提升空间。
参考美国发展历程,我们认为国内膳食补充剂市场正处爆发前夜,随着保健食品监管政策进一步放开,有望迎来爆发式发展阶段。
此外,国内膳食补充剂行业集中度较高,CR4为32%,远高于美国20%的水平。
但是由于这一行业产品同质化程度高,消费者对产品和品牌具差异化诉求,集中度相对有限,未来可能会有所降低。
而新版食品安全法落地,使得外资品牌进入国内难度加大,这又恰好给予了国内龙头型公司汤成倍健进一步壮大的机会。
处爆发前夜,未来存数倍提升空间
膳食补充剂属于保健食品的一种,目前在国内市场规模已经超过1000亿元,处爆发前夜,未来仍有数倍提升空间。
从行业整体变化来看,国内膳食补充剂市场发展速度呈现上升趋势,近几年同比增速均在10%-15%,明显高于2009-2012年5%-10%的增速。
人均消费低、市场渗透率低,且行业发展严重滞后于整体经济发展速度,未来存在数倍提升空间。
具体而言:
人均消费低:
从人均膳食消费金额占人均可支配收入比例来看,中国仅为0.16%,而文化相近,且同属相邻地区的台湾、香港、日本等地的这一比例已经达到0.45%、0.28、0.24%,高出中国50%以上。
市场渗透率低:
国内整个保健品行业的市场渗透率只有10%-20%,而发达地区已经达到50%-80%。
行业发展严重滞后于整体经济发展:
过去十多年中国经济水平实现了飞跃发展,但是国内膳食补充剂市场发展却明显慢于经济增长速度。
2001-2014年,国内人均可支配收入8570元增至4.6万元,然而我国人均膳食补充剂消费金额占人均可支配收入比例却从0.24%下降至0.16%(历史数据显示台湾、香港等地这一比例均是逐年提升的),发展呈现明显的滞后性。
相比较而言,发达地区比较重视健康教育,小学已开设相关课程,民众对对保健品认知度高。
而值得庆贺的是,今年国家已经启动健康中国建设规划,“健康中国”概念有望上升为国家战略,这将极大刺激我国膳食补充剂市场,推动其迈入黄金发展时期。
通过分析美国膳食补充剂市场,可以为国内市场发展提供一些参考,美国市场大致可以分为以下几个发展阶段:
1972-1981年,高速成长期,CAGR为15%:
主要来自两方面原因,一是,战后婴儿潮出生的美国人成年后,更重视健康生活,社会健康意识较大提高;
二是,监管环境放松,《矿物质修正法案》规定FDA不能仅因为用量就将矿物质和维生素当药物进行监管。
1982-1994年,快速增长期,CAGR为9%:
这一时期,FDA规定膳食补充剂可以进行“有科学依据的”宣传。
1994-2000年,新一轮爆发式增长期,CAGR为23%:
这主要得益于监管政策的进一步放松,1994年,《膳食补充剂健康与教育法令》出台,规定健康食品向FDA备案后就可上市。
2000年以后,平稳增长期,CAGR为5%:
膳食补充剂行业发展逐渐成熟,行业整体发展趋于稳定,而运动保健品等细分子行业呈现较快发展。
目前中国人均膳食消费金额占人均可支配收入比例为0.16%,这一水平大致对应美国1997年的水平。
考虑到与中国相近的台湾、香港、日本等地区人均膳食消费占人均可支配收入比例高于美国,我们可以判断国内膳食补充剂市场正处于爆发前夜。
这主要是因为国内膳食补充剂市场发展起步较晚,直到1998年安利纽崔莱进入中国,才开启发展新时代,国家对行业监管较为严厉。
随着健康意识的提高,消费者对各类保健食品需求也日益旺盛。
但是,我国保健食品实行审批制,这与美国的备案制不同,使得新品上市难度大大加大,供给难以满足日益扩大的消费需求。
如果未来监管政策进一步放开,我国膳食补充剂行业必将迎来爆发式增长。
集中度远高于美国,未来可能降低,新食品法利于汤臣进一步壮大
就竞争格局而言,膳食补充剂行业是一个集中程度相对有限的行业。
以美国为例,前四大企业合计市场份额不足20%,这主要是因为消费者对产品以及品牌具有差异化诉求,且不同企业产品同质化程度较高。
就国内市场而言,行业集中度要远高于美国市场,未来集中度可能会下降。
其中,国内前四大企业合计市场份额达到32%,而汤臣倍健整体市场份额仅在4%左右。
膳食补充剂市场分直销渠道和非直销渠道:
其中,非直销渠道市场规模占41.1%(2014年),汤臣倍健市占率第一,在20%左右;
直销渠道中,前四大企业合计市场份额占32.1%,这主要是因为直销模式首先由安利这样的外企带入国内,具先发优势,且政策环境使得他们在这些年获得较高的市场份额。
新食品法给予国内企业更公平待遇,利好汤臣等国内龙头企业进一步扩大。
10月1月,新修订的《食品安全法》落地,并对保健食品进行严格监管。
一直以来,而国外企业利用监管政策的漏洞,将部分保健食品以“普通进口食品”的形式引入国内,省去很多审批程序以及被拒的可能性。
与此相反,汤臣等内企一直严格遵守相关法规,反而处于弱势地位。
随着保健食品注册管理细则更加完善,外资品牌进入门槛抬高。
相比之下,汤臣等国内龙头企业将会迎来更好的发展。
三、公司经营分析
公司Q3业绩超预期,快于行业好转,新品将再造汤臣,海外并购值得期待,健康管理有效:
老业务:
随着新增营销网点稳步增加,终端精细管理提高人均消费,以及到位营销推动下,预计未来几年汤臣倍健主品牌同比增速超20%。
新品方面:
健力多聚焦骨骼健康,整体市场规模在500亿左右,且不同于现有普通补钙产品,同类产品在国外已被广泛使用,但国内属新品,预计今年收入超1.5亿,未来几年平均增速在50%以上;
无限能聚焦发展最快的子行业—草本膳食补充剂行业,由功夫巨星李连杰代言,具有十分强的感召力,今年并未重点推广,预计明年开始放量。
我们判断,两新品3年贡献收入10-12亿。
线上业务:
正以倍数增速增长,占总收入比例已从去年的3%提升至今年前三季度的6%,预计全年会达到10%,这主要得益于汤臣主品牌销售。
线上新品牌“每日每加”、“健乐多”于5、6月份才上市,由新成立的互联网子公司广东佰悦运营,预计明年放量。
我们判断,线上业务收入占比明年可达到20%左右。
海外并购方面:
公司账上现金约15亿元,我们认为公司会积极推进海外并购战略。
通过海外并购,可快速丰富产品线,满足多样化需求,提升业绩弹性。
同时,还可为未来向海外市场拓展奠定基础。
终端网点稳步增加产品扩大覆盖面,精细化管理提高人均消费
未来公司将稳步增加终端数量以扩大产品覆盖人群,并加强终端精细管理以提升人均消费量,预计未来几年老业务同比增速超20%。
2015年前三季度,公司收入17.8亿元,同比增长28.6%;
净利润5.8亿元,同比增长20.6%,呈现良好复苏状态。
其中,汤臣倍健主品牌收入同比增长20%。
我们认为这一部分贡献来自于终端数量的持续增加,另一部分则来自于人均消费的增加。
营销网点终端方面:
2014年,公司总销售网点数量有5万个,商超终端占1500-1600个。
2015年前三季度,药店扩张增速较稳定;
商超终端,总数量达到3000-4000个,前三季度贡献收入9000万,预计今年全年贡献收入一个亿左右。
此外,今年全年新增网点数量将达到1万个以上。
目前,国内药店数量总共43万家,连锁药店10万家以上,汤臣倍健覆盖数量仅占总药店的12%,未来还有一倍