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河南理工大学本科毕业论文

企业价值评估的方法探讨

1、绪论

1.1问题的提出

与传统的资产评估相比，企业价值评估在评估理念和技术思路上有较大的不同。

随着我国证券市场、产权市场的进一步发展，社会各界对企业价值评估的需求也呈迅速上升趋势。

而目前在我国评估实践中，由于受传统资产评估思路的影响，在评估企业时往往采用成本法，以各单项资产价值加和的方式对企业整体价值发表意见。

这与国外以市场法、现金流量折现法为主流的价值评估相差甚远。

这种做法不仅不利于对企业价值进行全面合理反映，也在一定程度上影响了企业价值评估的健康发展和评估行业中介作用的有效发挥，无法满足各类市场主体对评估行业的要求。

如何在我国现有条件下，即资本市场发展不完善，相关经济技术不健全的情况下，客观、公正地评估企业价值，并逐步与国际企业价值评估理论接轨，己成为我国企业价值评估领域亟待解决的问题。

1.2国内外研究现状

1.2.1国外研究现状

企业价值评估最早可追溯到20世纪初IrvingFisher（1906）提出的资本价值理论。

该理论提出，资本价值是收入的资本化或折现值，利息率对资本的价值有较大影响，利息率下降，资本的价值将上升，反之，则下降。

Fisher的研究从利息率的角度探求了资本收入与资本价值的关系，说明了资本价值的源泉，为现代企业价值增长理论奠定了基础。

企业价值评估理论与方法在美国等发达国家已经比较成熟并被广泛运用于评估实践中。

在这些市场经济高度发达的国家，资产评估的触角已延伸到市场经济的每个角落。

规范的市场体制，广泛的评估范围，活跃的交易市场，快速的信息传播均为资产评估行业的发展和评估理论的完善创造了良好的外部环境，同时也为各种评估方法的运用提供了较充分的条件。

以劳动价值论为基础的重置成本法通常用于企业财务管理混乱，无法获得可靠的财务数据的情况下的企业价值评估，而在收益现值标准下吸收了金融学和理财学内容的各种最新研究成果，大大扩展了企业价值评估的视野。

20世纪50年代，默顿·米勒教授（Miller）和佛朗哥·莫迪里亚尼教授第一次系统地把不确定性引入企业价值评估理论中，创立了现代企业价值评估理论。

汤姆·科普兰、蒂姆科勒和杰克·默林于20世纪80年代末在《价值评估》一书中提出的麦肯锡价值评估模式，堪称企业价值评估理论的里程碑。

该模式在资本预算的现值方法和MM定理的基础上，明确提出了企业价值源于企业的未来现金流量和投资回报能力的价值驱动观点，并提出了以收益法为核心的企业市场价值的估价模型。

20世纪80年代末,以企业战略灵活性和管理适应性为基础的实物期权定价法的面世，为企业价值评估方法的进一步发展指明了方向。

以布莱克和斯科尔斯为代表的学者对这一领域进行了深入的研究，并最终导致了实物期权理论的建立。

经过特里乔基斯和默顿（1987）、布莱利和梅耶斯（1991）等人的努力，适用于企业战略灵活性、管理适应性的实物期权定价模型以及实物期权理论的逻辑框架基本确立，并且已经在评估实务中得到了应用，这一理论是处于“非常时期的”企业价值评估意义非凡。

英国伦敦工商管理学院的拉马兰德哈姆教授则提出了企业价值等级评估模式。

该模式以发达国家（英国）和发展中国家（印度、巴基斯坦、阿根廷等）的评估实践为基础，对国有企业评估提出了独特观点。

但这种评估更类似于我国的企业绩效评价方法，注重企业绩效高低的考核。

1.2.2国内研究现状

国内关于企业价值评估理论大多是借鉴西方国家评估理论的译著。

许多高层管理人员对企业价值的认识仍然很模糊，对企业价值评估、绩效评价的涵义和内容区分不清。

但是也有一些学者对相关领域进行了深入的研究。

上世纪80年代末、90年代初，国内一批从事国有资产管理的专家和学者从西方引进资产评估理论与方法，翻译出版了部分评估专著。

原国家国有资产管理局所属的中国资产评估协会还专门翻译出版了在国际评估界影响较大的《国际评估准则》和《美国专业评估执业统一准则》。

随着国外逐步重视企业价值评估方法研究，90年代后期，国内也开始注重企业价值评估方法的引进与研究。

但到目前为止，国内企业价值评估乃至资产评估理论与方法研究水平与国外相比仍然存在一定的差距。

国内较具有代表性的企业价值评估方法的研究专著是王少蒙教授的《高新技术企业价值评估》。

该书以评估方法的应用研究为主，在借鉴国外企业价值评估成熟经验的基础上，结合高新技术企业的特点，经过作者多年评估实践的验证，重点评述、介绍了目前国际上常用的现金流量折现法、相对估价法和期权定价法，并详细分析了这三种方法在我国高新技术企业价值评估中的应用特点及其利弊。

汪平所著的《财务估价论》专门研究了以现金流量分析为基础的企业价值评估方法，并将企业财务估价与企业决策分析紧密结合，形成了以企业管理决策为中心的估价模型。

张先治详细介绍了以现金流量为基础的价值评估的意义和方式，价值评估的程序与方法，并初步给出了评估中参数的确定方法，如现金流量、折现率、评估期等；颜志刚则从自由现金流量的角度对企业价值评估进行了分析，提出企业价值主要取决于未来的自由现金流量，而自由现金流量是企业经营产生的现金流量。

杜智勇研究了破产风险的M．M模型与公司价值评估的关系并利用M-M模型对公司价值评估进行了实证分析，重点论述了考虑破产风险情况下对MM模型的修正，增加了破产风险成本参数，探讨了存在破产风险的情况下企业价值评估模型的改进方法。

许保利、张子刚等人在增长期权思想及其在企业价值评估中的应用的研究中，提出了利用增长期权进行企业价值评估的设想，弥补了折现现金流量法在面对企业经营灵活性时的固有缺陷。

他利用期权定价公式对具有增长期权的企业进行了估价，并对具有序列增长期权的企业价值进行了一些初步的研究：

李焰进行了期权定价理论在企业价值评估中的应用研究。

他认为企业价值应该分解为零增长价值和增长机会价值，并提出了用期权定价模型确定企业的增长价值。

通过对陷入财务困境公司的价值分析证明了资不抵债的公司股东权益价值大于零是有合理性的。

这一结论也为陷入财务困境企业的并购重组提供了定价依据杜彦鹏、陈迅提出利用经营期权评估方法对企业整体价值进行评估，他们在传统的现金流量贴现法基础上引入经营划权，较好地解决了企业发展机会的量化问题，为现金流量处于困境的企业价值评估提供了新思路等。

此外，为指导注册资产评估师执行企业价值评估业务，维护社会公共利益和资产评估各方当事人合法权益，中国资产评估协会于2004年12月30日发布了《企业价值评估指导意见（试行）》。

这是继2004年2月财政部发布《资产评估准则——基本准则》和《资产评估职业道德准则——基本准则》之后，我国资产评估准则体系建设工作的又一重要步骤。

《企业价值评估指导意见（试行）》立足我国评估行业的发展现状和存在的问题，借鉴了《国际评估准则》和美国、欧洲等国家和地区企业价值评估理论和实务的成果，分别从企业价值评估的基本要求、评估要求、评估方法武汉理工大学硕士学位论文和评估披露等方面提出了规范要求。

该意见的发布将有利于规范注册资产评估师执行企业价值评估业务，提高服务质量，促进资产评估行业更好地服务于企业并购、重组和产权变动等经济行为。

1.3论文研究的目的和意义

进行企业价值评估的研究，对于挖掘企业真实价值，培育企业的可持续生存和发展能力，提高企业的核心竞争力和经营管理能力均具有重要意义。

此外，企业价值的评估还可以为企业利益相关者作决策提供参考，在企业价值评估和价值管理活动中发挥重要作用。

因此，无论是对于政策的制定者和监管者，或是对于市场博弈的各方参与者而言，均具有明确的借鉴和参考价值。

但是，知识经济的到来使得企业面临的风险障碍、竞争环境、商机的获得和盈利模式都发生了重大变化。

企业价值的内涵日益丰富，它包含了更多的智力资本、服务、质量和管理等内容。

影响企业价值的因素也复杂化，不仅包括定量因素，更多的体现在定性因素方面，对企业价值进行客观的评估变得格外困难。

就目前的评估技术而言，无论我们采用哪种方法进行价值评估都会受到各种不确定因素的影响而产生评估误差，而且，传统单一的财务定量指标也远不能很好的反映企业的真实价值。

因此，为了减少随机不确定因素的误差，准确评估企业价值，我们必须从定性定量两个方面来构建一套适合于新经济时代要求的企业价值综合评估体系以正确反映企业价值，促进企业管理达到科学化、规范化，提高企业的核心竞争力。

本文以持续经营状态下企业的价值评估方法为研究对象，分析探讨了当前通用的几种企业价值评估方法的理论，力图在将各种评估结果综合优化的基础上从定性、定量两个方面来构建一套企业价值综合评估体系。

通过本文的研究分析，希望为广大投资者和企业管理者提供一套能够适应实际需求的、比较确切的企业价值评估方法和评估体系，使投资者和企业管理人员能够对企业价值作出较为理性的评估，同时促进我国企业价值评估业的健康发展。

2、企业价值评估相关概述

2.1企业与价值

2.1.1企业价值评估研究的起点

研究企业价值，首先应明确什么是企业？

关于企业的定义和性质的理论观点众多，从古典经济学开始，各阶段的经济学研究均有关于企业的研究。

古典经济学认为，企业是把土地、劳动、资本等生产要素投入转化为一定产出的经济组织形式，企业的实质是一个生产函数和技术的关系。

新古典经济学认为，企业是一个追求利润极大化的实体，在生产函数、成本函数和市场需求函数的约束下，通过竞争达到均衡实现最优化。

传统的厂商理论认为，企业是一个将投入转化为产出的组织，企业存在的价值就是赢利，其目的是通过有效率的生产实现利润最大化。

我国《企业法》中定义，企业是依法成立的，从事商品生产经营或服务劳动的自主经营、独立核算、自负盈亏的社会组织。

在国外评估理论专著中，也没有对企业给予一个明确的定义，而是直接界定企业价值的概念。

《国际评估准则》将企业定义为从事经济活动的商业、工业、服务业和投资业的实体。

这个定义来源于美国评估师协会的企业定义。

以上这些企业形成理论从不同的侧面和视角分析了企业的本质和特征，虽然观点大相径庭，而且都有其不完善的一面，但仍然为我们科学定义企业的概念提供了有益的启示：

（1）企业是以赢利为目的的；

（2）企业具有持续经营性；（3）企业其有整体性。

这些实际就是企业的基本特征，也是界定资产评估中企业概念的基础。

基于以上分析，从评估的角度，本文仍将企业定义为：

企业是以赢利为目的，按照法律程序建立的，由各种要素资产组成并具有持续经营能力的自负盈亏的法人实体。

2.1.2价值

价值作为构筑经济学的基本概念之一，不同的经济学流派对价值有不同的论点。

马克思在《资本论》中对价值的本质做了详细系统的论述。

他在对劳动二重性进行分析的基础上指出，价值的实体是一般人类劳动，即抽象劳动。

西方经济学效用价值论认为，价值是由资产或商品为占用者带来的效用所决定的，效用越大，资产或商品的价值越高，目前效用价值理论已成为西方资产评估理论的基础理论。

各国评估界对价值也持有不同的观点。

伴随评估行业国际化趋势的加强，国际评估准则中的价值定义正在逐步被世界各国采纳、认同。

（1）《国际评估准则》中价值定义为：

价值是一个经济概念，反映可供交易的商品、服务与其买方、卖方之间的货币数量关系。

（2）美国《专业评估统一执业标准》中价值定义为：

价值是资产与其购置者、销售者之间或与资产使用者的以货币计量的关系。

（3）我国注册资产评估师考试辅导教材《资产评估》，价值是一个交换价值范畴，它反映了可供交易的商品、服务与其买方、卖方之间的货币关系。

资产评估中的价值不是历史数据或事实，它是专业人士根据特定的价值定义在特定时间内对商品、服务价值的估计。

以上这三种从评估角度给出的价值定义基本是一致的，都反映了资产评估中价值的涵义：

（1）价值的有效期或基准日；

（2）价值不是历史数据或事实，而是一种预期的判断或估计值；（3）价值反映了可供交易的商品、服务